一、再融資發(fā)行統(tǒng)計(jì)及特點(diǎn)

（一）再融資概況——發(fā)行規(guī)模

2013年再融資的規(guī)模不大，2,900多億將近3,000億，這幾年卻逐年攀升，特別是去年，再融資（發(fā)行部）這邊不包括上市部的并購(gòu)重組，光是發(fā)行部現(xiàn)金的再融資在2016年達(dá)到10043億，也就是突破了萬億?？傮w看，2013年到2016年再融資的規(guī)模是節(jié)節(jié)攀升。

截至2017年5月22日，有70家上市公司實(shí)施了再融資，融資2301億，再融資規(guī)模只有去年全年的20%多一點(diǎn)，今年融資額萎縮比較大，年報(bào)期間新申報(bào)的也不多，特別轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、配股這些鼓勵(lì)品種，報(bào)到會(huì)里的不多。下一步隨著這一塊多起來融資額也會(huì)多起來，但初步估計(jì)也不會(huì)達(dá)到去年的萬億水平。

（二）再融資概況——結(jié)構(gòu)特點(diǎn)

公開發(fā)行和非公開發(fā)行做了個(gè)對(duì)比，非公開發(fā)行遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于公開發(fā)行品種，絕大部分公司選擇非公開發(fā)行。

（三）再融資概況——審核通過情況

1、歷年來經(jīng)過發(fā)審委否決的都不多

2014年否決6家，2015年否決16家，2016年否決3家，審核通過386家，2017年以來否決1家。那么從這個(gè)數(shù)據(jù)大家可能會(huì)感覺再融資通過率很高的。但實(shí)際情況不是這樣。為什么呢？

2、主動(dòng)撤回比例較高

因?yàn)榇罅康墓径际窃趯徍瞬块T中發(fā)現(xiàn)這樣那樣的問題，趕在上發(fā)審會(huì)前就主動(dòng)撤回，比如2016年審批386家做了再融資，但有105家撤回了再融資，這個(gè)比例是不低的，比三分之一少一點(diǎn)。

3、主動(dòng)撤回原因

1）募集資金投降不合規(guī)、信息披露不充分

實(shí)際上發(fā)行部的審核是兩條線：首先一條是企業(yè)再融資須符合國(guó)家政策，簡(jiǎn)稱政策線，比如說當(dāng)下這一段，國(guó)家規(guī)定房地產(chǎn)要調(diào)控，所有涉房企業(yè)的再融資就受到限制，企業(yè)符合發(fā)行條件但政策不允許；還有一條線，就是專業(yè)線，就是信息披露、財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)、公司治理、內(nèi)部控制等一些具體細(xì)節(jié)問題，雖然服從政策，但在這些方面有問題，特別是有重大問題也不行；

2）財(cái)務(wù)問題，缺乏融資必要性

這個(gè)在2月17日制度解讀里突出做了強(qiáng)調(diào)，意思是公司賬上有金額較大、期限較長(zhǎng)的財(cái)務(wù)性投資，那再融資的時(shí)候你要好好看一看，比如說企業(yè)準(zhǔn)備再融資，但賬上有20億資金是閑置的，去買理財(cái)產(chǎn)品，這次到證監(jiān)會(huì)申請(qǐng)募集8個(gè)億搞項(xiàng)目，那么為什么不用那20個(gè)億呢，閑置著為什么還要再募8個(gè)億？融資必要性存在問題；

3）定價(jià)問題及認(rèn)購(gòu)對(duì)象問題

事先確定認(rèn)購(gòu)對(duì)象的情況，3年期定增不讓往外轉(zhuǎn)讓，5個(gè)人認(rèn)購(gòu)，其中1個(gè)人不能認(rèn)購(gòu)，其他4個(gè)人認(rèn)購(gòu)，減一個(gè)沒問題，但不允許來回轉(zhuǎn)讓份額，但有的情況是主要認(rèn)購(gòu)對(duì)象無法認(rèn)購(gòu)比如說因二級(jí)市場(chǎng)的情況，因重大問題違法犯罪等認(rèn)購(gòu)不成，那么這次定增就失敗了

4）公司治理和內(nèi)部控制存在重大缺陷；

5）再融資制度調(diào)整后更換品種

除了否決和撤回，近年來證監(jiān)會(huì)堅(jiān)持從嚴(yán)審核，審核過程中明顯不實(shí)的募集資金投向，要求發(fā)行人做了調(diào)減，目前在審的再融資企業(yè)307家，其中118家應(yīng)審核過程中的要求調(diào)減了募集資金規(guī)模，總計(jì)達(dá)到1225億，這是今年的情況。去年報(bào)紙也有登，證監(jiān)會(huì)總共要求300家企業(yè)壓縮融資額，壓縮金額達(dá)到3000多億。

（四）再融資的主要特點(diǎn)

1、功能和效果日趨多元化

(1)資金用途多元化

用于項(xiàng)目建設(shè)（圍繞主業(yè)，比如生產(chǎn)型企業(yè)建幾個(gè)生產(chǎn)線、上幾個(gè)項(xiàng)目，搞研發(fā)中心都沒問題）；

用于收購(gòu)（上市公司收購(gòu)企業(yè)可用再融資資金，通常審核周期相對(duì)比較長(zhǎng)，并購(gòu)對(duì)象不一定等，允許先開董事會(huì)確定募集資金投向是用來收購(gòu)企業(yè)，做好方案后券商報(bào)到證監(jiān)會(huì)，審核后允許上市公司用自有資金先買過來，買后證監(jiān)會(huì)審核通過后可以將自有自籌那部分資金置換出來，是允許的，解決收購(gòu)時(shí)間差的問題），

用于補(bǔ)充流動(dòng)資金，歸還貸款

(2)認(rèn)購(gòu)對(duì)象多元化

股東增持；

員工持股計(jì)劃（這個(gè)在發(fā)行部）；

戰(zhàn)投.

(3)實(shí)施效果多元化：

做強(qiáng)主業(yè)（是證監(jiān)會(huì)最鼓勵(lì)的，再融資最好圍繞主業(yè)，即使是并購(gòu)也要圍繞主業(yè)進(jìn)行并購(gòu)，當(dāng)然主業(yè)不是只做目前的，是指圍繞主業(yè)可以做上下游的拓展，這都是允許的）；

優(yōu)化財(cái)務(wù)機(jī)構(gòu)（比如說償還貸款，企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率較高，再融資是權(quán)益性融資本身有降低財(cái)務(wù)杠桿）；

鞏固控制權(quán)（特別是大股東持股不多的，可以采取定增方式鞏固控制權(quán)）；

員工激勵(lì)（剛才講了通過員工持股向骨干員工發(fā)行股票達(dá)到激勵(lì)員工的效果）；

——產(chǎn)業(yè)并購(gòu)

2、融資規(guī)模和頻率有所增加

融資規(guī)模上前面也給大家演示了，2013年到2016年逐年攀升，頻率上來講上市公司不是全部，有一部分公司近幾年來比較頻繁，有大公司上次募集資金到位2個(gè)月以后馬上又開始籌備做下一次融資預(yù)案。那么，從融資必要性上講，銀監(jiān)會(huì)也會(huì)質(zhì)疑，前次資金還沒有用完，再次申請(qǐng)?jiān)偃谫Y的必要性。

3、發(fā)行環(huán)節(jié)的市場(chǎng)約束有所增強(qiáng)

再融資和IPO環(huán)節(jié)有區(qū)別：IPO基本上通過發(fā)審委審核后，由交易所發(fā)行，近幾年發(fā)行失敗的很少，而再融資證監(jiān)會(huì)給你批文之后能不能發(fā)的出去還要看市場(chǎng)，你的公司經(jīng)營(yíng)狀況，盈利表現(xiàn)，基本面、趨勢(shì)等幾個(gè)方面；拿到批文后，公司要找到合適的發(fā)行方；另外一個(gè)制約條件是，再融資的批文有效期是6個(gè)月，所以這兩個(gè)因素加在一起，就有可能導(dǎo)致一些再融資發(fā)行失敗——拿到批文后發(fā)不出去。據(jù)統(tǒng)計(jì)，去年實(shí)際再融資的金額大概相當(dāng)于證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)的融資額的88%左右。也有極端的情況，有些公司發(fā)行額只有募集資金總額的10%左右，而這10%也就是保薦機(jī)構(gòu)為了維護(hù)自己的聲譽(yù)，找關(guān)系戶認(rèn)購(gòu)一點(diǎn)，保住承銷商的臉面和聲譽(yù)，所以極端的案例也有。

最近有些公司反映，再融資的批文比較慢，主要是批文印出來了，給的時(shí)間比較晚，前兩天湖南的企業(yè)打電話問4月份領(lǐng)取的批文，批文是1月份印制的，有效期從印文時(shí)候開始算，7月份就過期了，滿打滿算2個(gè)月多月的發(fā)行時(shí)間，趕上市場(chǎng)不好的時(shí)候就很難發(fā)。所以給承銷商和各位提個(gè)醒，如果是像剛剛提到的情況，4月份拿到的批文，企業(yè)覺得2個(gè)多月的時(shí)間不夠，可以向工作人員提出來，提出來以后可以重新印文，把印文時(shí)間改到4月份，這樣10月份到期，如果感覺時(shí)間夠，那可以就用這一份，因?yàn)橹匦掠∥倪€是需要時(shí)間的。企業(yè)有這個(gè)選擇權(quán)，如果覺得時(shí)間不夠用可以申請(qǐng)重新印。但你拿走了以后，再拿回證監(jiān)會(huì)重新印這就很難了，所以領(lǐng)取批文時(shí)注意一下時(shí)間。

另外一個(gè)就是定價(jià)，在再融資制度調(diào)整之后，三年一定價(jià)沒有了，統(tǒng)一為：發(fā)行期首日作為定價(jià)基準(zhǔn)日，在審的一些項(xiàng)目還有，大家一直懷念董事會(huì)環(huán)節(jié)鎖定價(jià)格這種方式好，價(jià)差大，投資人愿意認(rèn)購(gòu)。其實(shí)也是雙刃劍，本身來講確認(rèn)價(jià)格之后可以修改一次改完之后就基本不能動(dòng)了，那就出現(xiàn)這樣的情況，我鎖價(jià)鎖在6元，而后價(jià)格漲到16元，大家很高興，也很好認(rèn)購(gòu)，但如果你在高點(diǎn)鎖的價(jià)，比如有的企業(yè)在股災(zāi)時(shí)候鎖的價(jià)，那就不知道倒掛哪去了；那么以發(fā)行期首日為基準(zhǔn)日呢，隨行就市比較靈活。2016年有386家企業(yè)實(shí)現(xiàn)再融資，其中有62家沒有融到那么多錢，其中還有18家一點(diǎn)兒沒融到，總體來講，再融資對(duì)市場(chǎng)約束有所增強(qiáng)

4、非公開發(fā)行股票比重增大

近年來非公開發(fā)行一枝獨(dú)秀，這是從結(jié)構(gòu)上講，每一年非公開發(fā)行的家數(shù)都占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)。像16年386家做非公開發(fā)行，那么只有11家做了配股，11家發(fā)了轉(zhuǎn)債，8家發(fā)了優(yōu)先股。

非公開的融資額是7800億，占到總體融資額的比重是非常高的，這個(gè)前面那張圖也看的比較清楚，這是比較明顯的特點(diǎn)，大家都比較喜歡定增模式。

二、再融資主要品種

（一）非公開發(fā)行

當(dāng)年引入這個(gè)品種的特殊考慮：早期沒有定增的時(shí)候，主流融資品種是配股和增發(fā)、可轉(zhuǎn)債，但這幾種方式都有財(cái)務(wù)門檻，那就存在一些上市公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)不太好達(dá)不到增發(fā)、可轉(zhuǎn)債條件，按照當(dāng)年的規(guī)則就永遠(yuǎn)也不能進(jìn)行再融資。所以證監(jiān)會(huì)聽取市場(chǎng)意見，引入特殊品種，為經(jīng)營(yíng)不是特別好的企業(yè)改善基本面創(chuàng)造條件，所以引入非公開發(fā)行。

非公開發(fā)行條件是很低的，沒有財(cái)務(wù)門檻，最近看會(huì)后事項(xiàng)簽批文也看到很多企業(yè)去年巨額虧損的，也有去年雖沒有巨額虧損，今年1季度業(yè)績(jī)大幅下滑，下滑百分之三百幾的也可以發(fā)，沒有什么財(cái)務(wù)門檻。因?yàn)楫?dāng)年這個(gè)品種推出時(shí)就有照顧的性質(zhì)，希望給困難企業(yè)增加一個(gè)融資品種。當(dāng)時(shí)證監(jiān)會(huì)設(shè)想是，好的企業(yè)去公發(fā)，不能公發(fā)的企業(yè)去定增也能融資，但后來的結(jié)果是差的企業(yè)也不去公發(fā)——轉(zhuǎn)債、配股，好的企業(yè)一看定增挺方便，好企業(yè)也定增，沒有人做公發(fā)，這也是今年2月份證監(jiān)會(huì)做制度調(diào)整的一個(gè)很重要的原因，導(dǎo)致品種結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，非公開發(fā)行一枝獨(dú)秀。這是很重要的問題，所以建議融資時(shí)結(jié)合自己的實(shí)際情況，去做選擇。

非公開發(fā)行財(cái)務(wù)門檻沒有，但創(chuàng)業(yè)板有，要求2年盈利，本身也不高，盈利就行。按照2月17日調(diào)整后的再融資規(guī)則，統(tǒng)一按發(fā)行期首日作為定價(jià)基準(zhǔn)日——不是按照發(fā)行期首日的價(jià)格發(fā)行，是以發(fā)行期首日為定價(jià)基準(zhǔn)日，向前20個(gè)交易日均價(jià)的90%，不能低于這個(gè)價(jià)格，但可以高，但不能低于發(fā)行期首日前20個(gè)交易日均價(jià)的九折，創(chuàng)業(yè)板有按照發(fā)行期首日定價(jià)，按照市價(jià)發(fā)行，如果市價(jià)發(fā)行我就不鎖定了，第二天我就可以出售，但后來也帶來一定的問題，后面給大家介紹；另外，發(fā)行對(duì)象上限為10名（創(chuàng)業(yè)板為5名），鎖定期12個(gè)月/36個(gè)月。之前鎖定36個(gè)月的是定價(jià)定向——董事會(huì)環(huán)節(jié)確定了發(fā)行對(duì)象、發(fā)行價(jià)格，2月份調(diào)整后，統(tǒng)一按照發(fā)行期首日為定價(jià)基準(zhǔn)日所以在董事會(huì)環(huán)節(jié)確定價(jià)格就是不允許的了，但是仍然可以確定發(fā)行對(duì)象。

創(chuàng)業(yè)板有專門的證券發(fā)行辦法的特殊要求：

最近兩年年盈利，這個(gè)比主板和中小板要求高一點(diǎn)；

要求前次募集資金使用合規(guī)，使用達(dá)到70%以上；

實(shí)際效益達(dá)標(biāo)，達(dá)到承諾效益一半以上，或者前次發(fā)行后年平均凈利潤(rùn)高于發(fā)行前的利潤(rùn)規(guī)模;

不能借殼，不能利用定增導(dǎo)致控制權(quán)變化，比如不能利用定增由原來的大股東變?yōu)樾」蓶|。

（二）優(yōu)先股

優(yōu)先股本身不是個(gè)新品種，但對(duì)我們國(guó)家來說是比較新的。優(yōu)先股本身叫股票，實(shí)際上它有債券的特性——永遠(yuǎn)不用還本付息。可以設(shè)計(jì)條款，按照一定的股息率支付股息。優(yōu)先權(quán)排在債券之后，股票之前，沒有表決權(quán)。就現(xiàn)金流而言，優(yōu)先股類似于銀行的永續(xù)債，當(dāng)然不完全一樣；

目前境內(nèi)發(fā)行的優(yōu)先股不能轉(zhuǎn)化成普通股，國(guó)外有可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，在滿足一定條件情況下是可以轉(zhuǎn)換為普通股，在發(fā)行的時(shí)候就有吸引力，咱們國(guó)家一般企業(yè)的優(yōu)先股都不能轉(zhuǎn)換。商業(yè)銀行發(fā)行的優(yōu)先股可以轉(zhuǎn)化為普通股，因?yàn)樯虡I(yè)銀行如果不規(guī)定可轉(zhuǎn)換發(fā)行的優(yōu)先股就無法記到股本里，只能記成債。大家知道商業(yè)銀行發(fā)行優(yōu)先股主要還是增加股本，如果發(fā)行商業(yè)銀行發(fā)行股票不能計(jì)入股本，就沒有發(fā)行必要，因此商業(yè)銀行在發(fā)行優(yōu)先股的時(shí)候，首先要滿足會(huì)計(jì)上做股本的需要，有權(quán)利決定是否轉(zhuǎn)換的是銀行而不是購(gòu)買者。

目前優(yōu)先股的發(fā)行方式全部是非公開發(fā)行，因?yàn)閮?yōu)先股發(fā)行管理辦法中規(guī)定，如果采用公開方式發(fā)行優(yōu)先股的要強(qiáng)制付息，這期未付的，下期要付兩期。這樣規(guī)定的結(jié)果是，在會(huì)計(jì)上規(guī)定了確定的付息義務(wù)，優(yōu)先股的處理會(huì)計(jì)上就變成債券，不能記在權(quán)益里。因此，一般企業(yè)發(fā)行優(yōu)先股還是希望計(jì)入權(quán)益，如果計(jì)入債券那發(fā)行債券就好。因此，目前為止發(fā)行優(yōu)先股都是非公開發(fā)，沒有公開發(fā)。

優(yōu)先股和公司債有區(qū)別：債需要還本計(jì)息，優(yōu)先股永遠(yuǎn)不用還本，優(yōu)先股的稅務(wù)處理上，稅務(wù)局認(rèn)為它仍然是股票，優(yōu)先股的股息不能稅前扣除，債券的利息可以稅前扣除。

目前來看可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、配股、增發(fā)在證監(jiān)會(huì)走單獨(dú)的綠色通道，所以感興趣的、符合條件的企業(yè)可以考慮。但是，優(yōu)先股的優(yōu)勢(shì)不明顯，跟債券比較，抵稅的效果比不過債券，股息率比債券利率還高，發(fā)行上也是非公開的，而且不能轉(zhuǎn)換，所以真正發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)不多。

從目前看，發(fā)行優(yōu)先股的企業(yè)的幾個(gè)特點(diǎn)：1）凈資產(chǎn)收益率比較高，資產(chǎn)負(fù)債率比較高，收益得有一定保證，因?yàn)閮?yōu)先股發(fā)行后需要付息，而且比利率還要高一些，因此凈資產(chǎn)收益率要有一定的保證；2）市凈率不太高，股價(jià)不太高。通過這幾個(gè)條件可以看出來，發(fā)優(yōu)先股銀行比較多，很賺錢，市凈率比較低、股價(jià)低。

（三）可轉(zhuǎn)債

可轉(zhuǎn)債是2月份制度調(diào)整后證監(jiān)會(huì)力推的一個(gè)品種，也是目前綠色通道單獨(dú)審核的品種，目前看可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條件還是比較高的。

1、可轉(zhuǎn)債發(fā)行條件：

（1）最近三年凈資產(chǎn)收益率平均6%以上；

（2）創(chuàng)業(yè)板要求兩年盈利、資產(chǎn)負(fù)債率高于45%；為什么有個(gè)資產(chǎn)負(fù)債率的要求，因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債本身是符合品種，股債結(jié)合的品種，可轉(zhuǎn)債相當(dāng)于債券加上看漲期權(quán)，約定了轉(zhuǎn)股價(jià)格之后，股票漲了以后可以用固定價(jià)格去轉(zhuǎn)股，股票漲了以后可以行權(quán)去轉(zhuǎn)股，所以可轉(zhuǎn)債是一個(gè)股債結(jié)合產(chǎn)品，但實(shí)際上可轉(zhuǎn)債的“股性”強(qiáng)于債性。初步統(tǒng)計(jì)2000年以來發(fā)行了106支可轉(zhuǎn)債，只有四只沒有轉(zhuǎn)股，絕大部分的可轉(zhuǎn)債——超過三分之二在半年以后可以轉(zhuǎn)股，1年之內(nèi)全部實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)股。大家接受可轉(zhuǎn)債，從投資人角度，之所以接受比較低的債券利息，大概在0.5%-1.5%左右，之所以有人買是看重轉(zhuǎn)股權(quán)，最后如果說企業(yè)發(fā)行可轉(zhuǎn)債后按照債券還本付息，投資人意見就會(huì)很大，因?yàn)槔屎艿?，沒轉(zhuǎn)成股，后續(xù)沒有人再買該公司的可轉(zhuǎn)債。這也是目前證監(jiān)會(huì)將可轉(zhuǎn)債放在發(fā)行部審而不是債權(quán)部審的原因，也是考慮到股性比較高。

（3）發(fā)行規(guī)模的限制，可轉(zhuǎn)債債券發(fā)行規(guī)模累計(jì)不超過凈資產(chǎn)40%；制約也很強(qiáng)，特別對(duì)于創(chuàng)業(yè)板公司，本身規(guī)模不大，特別是輕資產(chǎn)的公司，凈資產(chǎn)很小，發(fā)可轉(zhuǎn)債募集不到多少錢。

因此，目前看發(fā)行可轉(zhuǎn)債不是適合所有公司。一般來說存續(xù)期5-6年，發(fā)了以后半年轉(zhuǎn)股。

2、發(fā)可轉(zhuǎn)債的主要風(fēng)險(xiǎn)：

作為發(fā)行人的回售條款，作為投資人購(gòu)買轉(zhuǎn)債的目的是轉(zhuǎn)股，如果股價(jià)長(zhǎng)期低于轉(zhuǎn)股價(jià)，投資人肯定不會(huì)選擇轉(zhuǎn)股，發(fā)行人若不修正轉(zhuǎn)股價(jià)，達(dá)到一定期限以后，一般來說轉(zhuǎn)債的回售條款觸發(fā)以后投資人就可以回售給發(fā)行人。歷史上發(fā)生過回售先例。轉(zhuǎn)債大家可以慎重考慮一下。

（四）公開增發(fā)

發(fā)行條件與可轉(zhuǎn)債差不多，最近三年凈資產(chǎn)收益率平均6%，創(chuàng)業(yè)板2年盈利、資產(chǎn)負(fù)債率不高于45%，另外一個(gè)公開增發(fā)的特點(diǎn)是市價(jià)發(fā)行，不打折，對(duì)于券商來講發(fā)不出去要余額包銷。

這樣看來，增發(fā)門檻高，對(duì)承銷商壓力大，對(duì)投資人來講沒有折扣，吸引力小。這個(gè)品種，在14年后基本上絕跡了。低于投資者沒有折扣不愿意買，對(duì)于券商需要包銷，也沒有積極性，對(duì)于發(fā)行人財(cái)務(wù)有高門檻也不愿意發(fā)。14年最后一單增發(fā)，融資3.65億，認(rèn)購(gòu)?fù)瓿珊?，大股東認(rèn)購(gòu)16%，券商包銷了52%，基本上算沒發(fā)出去。所以公開增發(fā)若將來保留這個(gè)品種，在發(fā)行條件上要好好研究。

（五）配股

也是一個(gè)比較傳統(tǒng)的品種。之前沒有定增的時(shí)候，大家想融資只能配股，配股之前也有財(cái)務(wù)門檻：凈資產(chǎn)收益率不低于6%，后來有所下降，降了以后：主板三年盈利，創(chuàng)業(yè)板兩年盈利資產(chǎn)負(fù)債率不高于45%。

配股的問題：基本上如果能夠配成功，要求大股東參與，配股是向原股東配，所以有一個(gè)約束：如果配股募集資金額達(dá)不到融資額的70%，就退回發(fā)行。所以配股的時(shí)候，控股股東占比較高的情況下，如果控股股東放棄申購(gòu)，則基本上配股的就發(fā)行失敗了，因?yàn)榧词蛊渌硕颊J(rèn)購(gòu)也不夠。這是配股的一個(gè)條件，即大股東要認(rèn)購(gòu)。

目前，配股也是綠色通道審核品種，審核速度快，配股沒有很高的財(cái)務(wù)門檻，定價(jià)比較靈活，因?yàn)榕涔墒窍蚶瞎蓶|配售，不像定增，發(fā)行期首日倒退20日均價(jià)九折，因?yàn)槎ㄔ鍪窍蛳薅ǚ秶鷥?nèi)的投資人銷售，發(fā)行價(jià)格太低的話，會(huì)侵害現(xiàn)有股東的利益，配股是人人有份的，是向現(xiàn)有的老股東按比例配售，哪怕一折配證監(jiān)會(huì)也不管。因?yàn)椋阋徽叟浜?，要進(jìn)行除權(quán)，經(jīng)濟(jì)學(xué)上MM定理，分紅、配股等本身并不增加股東價(jià)值，所以定價(jià)比較靈活，配股大家可以著重考慮一下，轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股不是人人都合適，增發(fā)問題又很多，增發(fā)你想做，券商也不一定愿意做，因?yàn)樗N。所以，配股定價(jià)方式靈活，而且券商不需要包銷，代銷就行了，只要大股東肯掏錢，基本沒問題，如果將來大家有融資需求的，建議著重研究一下配股。

三、近年再融資監(jiān)管新舉措

（一）進(jìn)一步提高審核工作透明度

響應(yīng)黨中央國(guó)務(wù)院的要求，簡(jiǎn)化行政審批手續(xù)，提高透明度；

1、公開審核流程和審核進(jìn)度

目前大家在證監(jiān)會(huì)外網(wǎng)上就能查到審核流程和審核進(jìn)度，比如在坐的某個(gè)企業(yè)，申報(bào)了再融資，想看一下排在多少名，就可以到外網(wǎng)上查詢。嚴(yán)格按照受理時(shí)間排隊(duì)，將來嚴(yán)格按照通過發(fā)審會(huì)的時(shí)間發(fā)放批文。這個(gè)是有據(jù)可查的。之所以要公開，也是便于大家監(jiān)督。

2、公開審核意見和反饋意見回復(fù)

證監(jiān)會(huì)問了你什么問題，你是怎么回答的，在外網(wǎng)上都能看到。

3、告知初審會(huì)討論問題

在初審會(huì)上怎么討論的，當(dāng)然，整個(gè)過程不是像會(huì)議記錄那樣，誰誰誰說了什么，最后其實(shí)是初審會(huì)的結(jié)論，對(duì)這個(gè)企業(yè)初審會(huì)的主要問題，比如企業(yè)利潤(rùn)大幅下滑，能不能滿足發(fā)行條件，第二大股東有占用資金，第三融資以后新增了關(guān)聯(lián)交易等這幾個(gè)問題簡(jiǎn)單披露這些問題，不會(huì)把每個(gè)人的每句話披露出來。

為什么說這個(gè)很重要呢？目前，證監(jiān)會(huì)規(guī)定初審會(huì)之后要以告知函的形式，將初審會(huì)討論的主要問題告知企業(yè)，將來企業(yè)在發(fā)審會(huì)上被問的問題不會(huì)超出初審會(huì)告知函的問題。大家將這兩句話聯(lián)系起來聽，第一我討論的什么問題我告訴你了，第二將來在發(fā)審會(huì)上問的問題不超出這個(gè)范圍。

那就意味著，發(fā)審會(huì)變成開卷考試，因?yàn)槭孪饶憔椭酪獑柲闶裁磫栴}，你就可以回去準(zhǔn)備。有些企業(yè)一看這幾個(gè)問題很嚴(yán)重，不上發(fā)審會(huì)了，直接撤回去了，因?yàn)樗绬栴}。這就比以前有很大改善，確實(shí)是透明度有很大提高。以前初審會(huì)開過以后不告知企業(yè)，企業(yè)還得到處打聽，不知道問題大小、嚴(yán)重與否。這種現(xiàn)象第一不符合中央的要求，第二也容易滋生尋租的空間。

4、公開發(fā)審會(huì)問題及發(fā)審委意見

發(fā)審會(huì)提出的問題不會(huì)超過初審會(huì)的問題，同樣發(fā)審會(huì)的問題和發(fā)審委委員意見也可以在外網(wǎng)上查到。

（二）員工持股計(jì)劃可認(rèn)購(gòu)非公開發(fā)行股份

2014年證監(jiān)會(huì)提出一個(gè)員工持股計(jì)劃，員工激勵(lì)。員工持股：就相當(dāng)于做一次定向發(fā)行股票，發(fā)行對(duì)象是自己企業(yè)的員工，認(rèn)購(gòu)資金來源就是員工的合法薪酬，鎖定期一般比較長(zhǎng)，因?yàn)閷?shí)現(xiàn)鎖定發(fā)行對(duì)象，所以鎖定期：不低于36個(gè)月。

一般員工持股計(jì)劃就直接向員工發(fā)就行，不要搞一些結(jié)構(gòu)化的基金，什么優(yōu)先級(jí)、劣后級(jí)，不要搞這些結(jié)構(gòu)化的安排。

1、員工持股計(jì)劃特殊對(duì)待優(yōu)惠政策

按照定增政策，定增發(fā)行對(duì)象只能10個(gè)人，在員工持股計(jì)劃作為認(rèn)購(gòu)方的時(shí)候，無論有多少員工參與認(rèn)購(gòu)都看作一個(gè)人，這是對(duì)員工持股計(jì)劃的一個(gè)特殊優(yōu)惠政策。言外之意，員工持股計(jì)劃可以認(rèn)為實(shí)名認(rèn)購(gòu)對(duì)象中的一個(gè)，員工持股計(jì)劃里可有無限多的員工，但不能超過企業(yè)實(shí)有員工，不能冒名頂替。企業(yè)真正的員工認(rèn)購(gòu)可以作為1個(gè)人，其他的9個(gè)人可以找其他的參與認(rèn)購(gòu)，這個(gè)是比較大的優(yōu)惠政策。

另外一個(gè)，員工持股計(jì)劃不受兩次發(fā)行期間隔18個(gè)月的限制，員工持股計(jì)劃不用等18個(gè)月以后再做。

2、股權(quán)激勵(lì)與員工持股計(jì)劃的區(qū)別

（1）簡(jiǎn)單說員工持股計(jì)劃就是一次定向發(fā)行股票；股權(quán)激勵(lì)你可以是股票，也可以是期權(quán)等等。

（2）員工持股計(jì)劃的非公開發(fā)行性質(zhì)，決定了它需要遵守非公開發(fā)行規(guī)則，定價(jià)上只能以發(fā)行期首日作為基準(zhǔn)日前20個(gè)交易日均價(jià)的九折，折扣是有限的。限制性股票折扣力度可以更大一些最高可以達(dá)到5折；

（3）從會(huì)計(jì)處理上也不一樣，員工持股計(jì)劃本身是1次發(fā)行，發(fā)行價(jià)與面額之間的差價(jià)算資本公積；限制性股票它是激勵(lì)，差價(jià)是做成激勵(lì)費(fèi)用，影響公司業(yè)績(jī)，這個(gè)對(duì)公司業(yè)績(jī)應(yīng)先個(gè)還是挺大的。

（4）稅務(wù)處理上、個(gè)人所得稅上還是有區(qū)別。

所以員工持股計(jì)劃和股權(quán)激勵(lì)還是有比較大的區(qū)別。

（二）發(fā)行審核權(quán)力運(yùn)行規(guī)范意見

證監(jiān)會(huì)在再融資審核方面于2015年頒布了《再融資發(fā)行審核的進(jìn)一步規(guī)范意見》，對(duì)證監(jiān)會(huì)發(fā)行部的行為也提出了一些限制。除了前面提到的信息公開以外，對(duì)審核期限也做了限制。

1、審核期限

通常在正常情況下，從受理到反饋意見是45天；從企業(yè)落實(shí)完審核意見到初審會(huì)的召開20天；從初審會(huì)到發(fā)審會(huì)是10天。大家可以看下加起來大概其實(shí)多天，2-3個(gè)月就結(jié)了，但實(shí)際上審核周期遠(yuǎn)遠(yuǎn)不只兩三個(gè)月。

實(shí)際上，第一，正常情況下；第二，這個(gè)時(shí)間沒有包括在在坐各位反饋意見準(zhǔn)備的時(shí)間；另外，也有部分企業(yè)申請(qǐng)中止，主要是企業(yè)發(fā)生了一些情況，比如現(xiàn)在證監(jiān)會(huì)要求兩項(xiàng)行政許可不同時(shí)進(jìn)行，你在發(fā)行部申請(qǐng)?jiān)偃谫Y，但在發(fā)行部審核過程中，你又發(fā)現(xiàn)了一個(gè)很好的企業(yè)想做重大重組，又報(bào)到上市部那邊，那發(fā)行部這邊的再融資就要中止，兩項(xiàng)行政許可不同時(shí)進(jìn)行；另外，還有一些情況，比如，再融資報(bào)進(jìn)去以后，券商、律師、會(huì)計(jì)師被立案稽查，從企業(yè)角度來講我不想請(qǐng)這樣的機(jī)構(gòu)，實(shí)際上券商或者其他中介機(jī)構(gòu)立案稽查的，新業(yè)務(wù)不受理，在審項(xiàng)目可以由這些中介機(jī)構(gòu)提供一個(gè)復(fù)核意見，提交復(fù)核意見后繼續(xù)進(jìn)行，但是多少會(huì)受些影響，比如時(shí)間上，特別是被立案調(diào)查的是主辦的保薦機(jī)構(gòu)、保薦代表人，簽字的律師、會(huì)計(jì)師，涉及到他本人簽字的項(xiàng)目還是會(huì)受到很大的影響，這樣很多再融資企業(yè)本著息事寧人的態(tài)度就換掉了，在申請(qǐng)更換中介機(jī)構(gòu)的時(shí)候也要申請(qǐng)中止。所以，這里的時(shí)間是指正常情況下，企業(yè)什么事兒也沒有，反饋也很通暢，這種情況下是這個(gè)時(shí)間安排審核。

2、集體決策

發(fā)審委受理之后，有反饋會(huì)，對(duì)于申請(qǐng)企業(yè)形成哪些反饋意見是通過開會(huì)討論決定的，反饋會(huì)之后企業(yè)落實(shí)完畢后，還有初審會(huì)，也是集體決定，初審會(huì)基本是一位法律副主任、一位會(huì)計(jì)副主任參與審核，參與審核的處長(zhǎng)、預(yù)審員、發(fā)審會(huì)委員，大家在會(huì)上共同討論，初審會(huì)的主要目的有兩個(gè)：第一，就重大問題討論并形成結(jié)論；但如果問題足夠復(fù)雜，沒有形成結(jié)論再討論，那就會(huì)二次反饋，將大家的疑問發(fā)給企業(yè)反饋后，再開會(huì)進(jìn)行討論；第二個(gè)目的，發(fā)行部和發(fā)審委委員之間就就審核標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行統(tǒng)一，相互對(duì)校的過程。避免在初審會(huì)上討論比較大的問題，最終在發(fā)審會(huì)過了；再一個(gè)發(fā)行部可能認(rèn)為沒什么問題，但發(fā)審會(huì)最后給否了，這就避免了重大的意見偏差。主持人只起到總結(jié)大家意見，不能左右大家意見的作用，總結(jié)后形成會(huì)議紀(jì)要，報(bào)領(lǐng)導(dǎo)簽批。主持人也不能用自己的意見壓倒大家的意見，所以審核過程都是體現(xiàn)集體決策。

3、規(guī)范接待

企業(yè)申報(bào)再融資的時(shí)候，希望能夠找審核員、找處長(zhǎng)、找分管主任溝通，溝通有兩類情況：一類可能想認(rèn)識(shí)一下，禮節(jié)性的拜會(huì)；還有一類，確實(shí)審核員反饋很多問題不對(duì)，想辯解但對(duì)方不能接受，想往上找一找。

前段時(shí)間證監(jiān)會(huì)頒布了《關(guān)于發(fā)行階段規(guī)范接待行為的規(guī)定》，大家將來有任何需求，直接跟審核員聯(lián)系，比如說，我想見誰，先預(yù)約，3個(gè)工作日以內(nèi)安排，接待時(shí)雙人接待，有記錄。這樣到證監(jiān)會(huì)溝通就有正常渠道。但反饋意見以前不建議大家預(yù)約溝通，因?yàn)椴牧线€沒有看，約見也沒有實(shí)際意義。反饋意見以后可以預(yù)約接待，企業(yè)有什么問題可以溝通，確實(shí)溝通有必要。單純禮節(jié)性的約見不建議，反應(yīng)問題的隨時(shí)歡迎，不要相信社會(huì)上那些拿多少多少錢可以約審核員，通過正常渠道都是通暢的。

（二）建立募集資金運(yùn)用現(xiàn)場(chǎng)檢查制度

從2016年開始，對(duì)上市公司再融資募集資金現(xiàn)場(chǎng)檢查的制度，去年上市部、發(fā)行部第一年配合，效果還是不錯(cuò)的，發(fā)現(xiàn)了合規(guī)性、認(rèn)識(shí)性的問題。其中，有一家企業(yè)已經(jīng)移送稽查了。

1、檢查目標(biāo)

第一，從嚴(yán)監(jiān)管；第二，督促發(fā)行人審慎決策、理性融資。檢查本身是日常的手段，不同于稽查，所以不是打擊企業(yè)，而是通過檢查督促上市公司和發(fā)行人依法合規(guī)經(jīng)營(yíng)，但是如果發(fā)現(xiàn)了嚴(yán)重違反證券法規(guī)行為的，就要轉(zhuǎn)交立案稽查。但是檢查本身的目的是督促。

2、檢查類型

常規(guī)檢查：證監(jiān)局每年都有一定的上市公司檢查工作量，在正常檢查里增加了募集資金運(yùn)用檢查的內(nèi)容；第二種檢查類型是問題風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向的檢查，由發(fā)行部或上市部在再融資審查過程中，發(fā)現(xiàn)企業(yè)涉嫌募集資金投向不真實(shí)，或者募集資金使用嚴(yán)重不合規(guī)等等情況，安排證監(jiān)局有針對(duì)性的檢查，不是常規(guī)檢查；

3、檢查內(nèi)容

1）募投項(xiàng)目的真實(shí)性，項(xiàng)目實(shí)不實(shí)，是不是編出來的；2）募集資金使用的合規(guī)性，募到錢以后是不是按照上市公司募集資金說明書披露的用途使用，有沒有挪用？隨意變更等等一些情況；3）中介機(jī)構(gòu)的職業(yè)質(zhì)量。

三、再融資制度調(diào)整內(nèi)容及解讀

（一）背景

針對(duì)再融資領(lǐng)域比較突出的三方面問題：

1、過度融資

募集資金量明顯超過實(shí)際需要量；頻繁融資：上一次資金剛到位，馬上開董事會(huì)，籌劃下一次融資；募集資金閑置：大家可能也關(guān)注到媒體報(bào)道的萬億資金投入美國(guó)理財(cái)。

2、非公開發(fā)行存在較大套利空間

再融資定價(jià)環(huán)節(jié)，原來的制度規(guī)定再融資在董事會(huì)環(huán)節(jié)就可以確定發(fā)行價(jià)，在早期再融資里，董事會(huì)看股價(jià)合適馬上停牌先把價(jià)格鎖定，同時(shí)編一個(gè)意向項(xiàng)目，發(fā)行時(shí)好發(fā)，這個(gè)帶來引導(dǎo)投資人不是關(guān)注企業(yè)的基本面，在認(rèn)購(gòu)的時(shí)候單純看價(jià)差。2015年的時(shí)候采取定價(jià)定項(xiàng)和詢價(jià)的企業(yè)是一半一半，各50%；采用定價(jià)定向方式的折扣一般在五折左右；采用詢價(jià)方式發(fā)行的一般在八折左右；16年由于采取了監(jiān)管督導(dǎo)，采用定價(jià)定向方式的數(shù)量上有所下降，四成左右；采用詢價(jià)方式的六成左右，價(jià)格上采用定價(jià)定向方式的平均折扣是7折，采用詢價(jià)方式的一般是9折，折價(jià)方式有所縮小，但是還是具有比較大的套利空間。正因?yàn)橛袃r(jià)差存在導(dǎo)致后續(xù)減持時(shí)，由于價(jià)差足夠大，企業(yè)——認(rèn)購(gòu)人一般鎖定期滿以后馬上在二級(jí)市場(chǎng)操作兌現(xiàn)收益，這樣的集中減持對(duì)二級(jí)市場(chǎng)造成比較大的沖擊。

3、品種結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡

非公開發(fā)行占到整個(gè)數(shù)量的90%，金額的80%，所以非公開發(fā)行一枝獨(dú)秀，相反可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、配股、增發(fā)等一些股債結(jié)合的產(chǎn)品，以及公開發(fā)行品種發(fā)展緩慢。

（二）主要內(nèi)容

1、壓縮定價(jià)套利空間

將原來的三個(gè)定價(jià)時(shí)點(diǎn)——董事會(huì)決議日、股東大會(huì)日、發(fā)行日首日統(tǒng)一改為發(fā)行期首日作為發(fā)行基準(zhǔn)日，董事會(huì)環(huán)節(jié)不能作為定價(jià)基準(zhǔn)日，可以確定發(fā)行對(duì)象，壓縮套利空間，這樣發(fā)行期首日作為定價(jià)基準(zhǔn)日可以使發(fā)行價(jià)格更加接近發(fā)行時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格。

2、控制非公開發(fā)行規(guī)模

監(jiān)管問答要求，公司做定增發(fā)行股份數(shù)量，不能超過發(fā)行前總股本的20%，對(duì)發(fā)行規(guī)模做了限制。

3、合理限制融資頻率

規(guī)定了做定增——非公開發(fā)行、配股、增發(fā)這三種形式，在兩次融資之間必須間隔18個(gè)月。

4、限制不合理的財(cái)務(wù)性投資

規(guī)定在發(fā)行前發(fā)行人賬上存在金額較大、期限較長(zhǎng)財(cái)務(wù)性投資，不允許進(jìn)行再融資。

5、支持品種單獨(dú)設(shè)置審核通道

所謂的綠色通道進(jìn)行預(yù)審，加快支持品種的審核。支持品種，單獨(dú)審核的包括可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、增發(fā)審核進(jìn)度上是加快的。

（三）執(zhí)行中的規(guī)則適用問題

新規(guī)在執(zhí)行中大家也發(fā)現(xiàn)了各種各樣的問題，特別是規(guī)則適用問題，總結(jié)共性的主要有：

1、創(chuàng)業(yè)板的問題

非公開發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則原來只提到主板、中小板，創(chuàng)業(yè)板主要規(guī)定在《創(chuàng)業(yè)板發(fā)行辦法》里，那么大家有個(gè)問題，剛剛我們提到創(chuàng)業(yè)板有幾種發(fā)行方式，特別是在定價(jià)基準(zhǔn)日上，如果說創(chuàng)業(yè)板完全采用市價(jià)發(fā)行，可以不設(shè)鎖定期這個(gè)能不能適用？這個(gè)目前來說是不能適用的，要求創(chuàng)業(yè)板統(tǒng)一適用定價(jià)基準(zhǔn)日和鎖定期的規(guī)定。因?yàn)橹耙舶l(fā)生過這樣的情況，市價(jià)發(fā)行沒有鎖定期的，個(gè)別企業(yè)利用市價(jià)發(fā)行，對(duì)投資人來說風(fēng)險(xiǎn)還是很大的，一點(diǎn)折扣沒有，沒有鎖定期是個(gè)便利條件，但仍然有這樣的情況，市價(jià)發(fā)行后，創(chuàng)業(yè)板公司馬上推出利好股價(jià)上漲30%-50%，投資者馬上拋售，隨后股價(jià)大幅下跌，確實(shí)之前有過這樣的案例，也被市場(chǎng)廣泛批評(píng)。本身來說，對(duì)于參與認(rèn)購(gòu)的投資者不應(yīng)該短期炒作，否則從二級(jí)市場(chǎng)買就好了。賺取短期差價(jià)利潤(rùn)，發(fā)行人公司也參與散步利好消息，配合減持的嫌疑。目前，我們采取窗口指導(dǎo)的方式，對(duì)創(chuàng)業(yè)板公司采用市價(jià)發(fā)行的也要鎖12個(gè)月。因此，一般來講，統(tǒng)一采用發(fā)行期首日為定價(jià)基準(zhǔn)日，也要鎖定12個(gè)月。

2、非公開發(fā)行總股本的計(jì)算口徑

在融資規(guī)模上，發(fā)行股數(shù)不超過股本的20%，對(duì)股本的計(jì)算口徑存在疑問。比如說我是A+H的等，那么是不是只有A股算，經(jīng)過研究，任何類型的股本都算股本，所以H股也算，所以再融資發(fā)行總股本可以包含B股、H股等其他股份。

3、18個(gè)月融資間隔適用哪些融資種類

主要三類非公開發(fā)行、配股、定向增發(fā)，相互之間要間隔18個(gè)月，并購(gòu)重組的配套融資、股權(quán)激勵(lì)、員工持股、境外的再融資這些算不算，經(jīng)過研究，這些不包含在里面。比如說，我現(xiàn)在做了一次定增，然后我有資金需求我想發(fā)可轉(zhuǎn)債，這個(gè)不受限制。

4、財(cái)務(wù)性投資的審核標(biāo)準(zhǔn)

發(fā)行人不能存在金額較大、期限較長(zhǎng)的財(cái)務(wù)性投資。什么叫金額較大、期限較長(zhǎng)？

重點(diǎn)關(guān)注，具有以下情況很難通過：1）財(cái)務(wù)性投資余額大幅超過募集資金額；比如本次融資5億，賬上閑置20億買股票買理財(cái)了；2）期限較長(zhǎng)，一般是指一年以上財(cái)務(wù)性投資，或者說是比如購(gòu)買理財(cái)產(chǎn)品，短期購(gòu)買長(zhǎng)期滾存使用也算；3）什么時(shí)間算？關(guān)注金額較大、期限較長(zhǎng)的財(cái)務(wù)行投資，發(fā)生在本次融資董事會(huì)決議前6個(gè)月到本次發(fā)行完成前，審核期間是含在內(nèi)的。

此外，以下情況也需要審慎關(guān)注:

一是，近期存在較大的財(cái)務(wù)性投資，但本身這筆自己是有用處的，比如3個(gè)月以后的大額的支付，比如搞一個(gè)項(xiàng)目等，這三個(gè)月不能讓資金閑置，因此，近期存在明確的尚待支付的大額款項(xiàng)，以暫時(shí)閑置資金購(gòu)買理財(cái)?shù)?，可以向證監(jiān)會(huì)表明；

二是，暫時(shí)階段性閑置募集資金購(gòu)買短期理財(cái)產(chǎn)品；比如說募集資金10個(gè)億不可能一次性支付，陸續(xù)支付的空檔期買理財(cái)?shù)惹闆r；

三是，現(xiàn)在存在大額財(cái)務(wù)性投資，但未來有非常明確的資本性支出，比如我準(zhǔn)備開20家店，設(shè)立20個(gè)門店，但是在3個(gè)月以后設(shè)，這個(gè)是非常明確的，比如選址、在哪設(shè)都有，但現(xiàn)在資金暫時(shí)閑置，搞點(diǎn)投資，這個(gè)是真實(shí)情況；

另外還有個(gè)特殊情況，我現(xiàn)在要再融資，應(yīng)該處置，但限售、停牌處置不了的，作為審核人員會(huì)審慎關(guān)注，但對(duì)于發(fā)行人應(yīng)當(dāng)將這些原因陳述出來。

五、在融資審核中重點(diǎn)關(guān)注的問題

（一）募集資金投向

1、募集資金投向的原則

（1）募集資金要投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)，避免脫實(shí)向虛，特別強(qiáng)調(diào)是要投入主業(yè)，當(dāng)然主業(yè)可以做一些比較寬泛的理解，比如上下游，但不能胡亂擴(kuò)展是否涉及類金融業(yè)務(wù)；

（2）募集項(xiàng)目是否符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策；

（3）不能做忽悠式、跟風(fēng)式的融資。

2、募集資金投向具體關(guān)注

（1）是否投資類金融業(yè)務(wù)，所謂類金融業(yè)務(wù)投入到涉及金融領(lǐng)域的項(xiàng)目上，目前證監(jiān)會(huì)只支持一行三會(huì)發(fā)牌照的金融項(xiàng)目，比如銀行、保險(xiǎn)、證券這些有拍照的項(xiàng)目，金融租賃公司銀監(jiān)會(huì)發(fā)的拍照，融資租賃是商務(wù)部發(fā)的拍照，目前不支持；

（2）是否符合國(guó)家既有的或者擬發(fā)布的產(chǎn)業(yè)政策，比如剛提到的房地產(chǎn)，但商業(yè)地產(chǎn)不做調(diào)控，也可能發(fā)行人既是做商業(yè)地產(chǎn)的，也做住宅，界限不好把握；另外一些教育領(lǐng)域、云計(jì)算都有相應(yīng)的產(chǎn)業(yè)政策；還有一些國(guó)家宏觀調(diào)控，產(chǎn)能過剩的鋼鐵、水泥這些行業(yè)，但絕不是說這些企業(yè)都不能再融資，正常來講可以做具體分析，比如一些鋼鐵企業(yè)恰恰是淘汰落后產(chǎn)能之后做一些高端產(chǎn)品，國(guó)家還需要大量進(jìn)口，所以資金投向上雖然是鋼鐵，但我們沒講鋼鐵企業(yè)不能融資，所以要具體看是否符合國(guó)家產(chǎn)業(yè)政策。

（3）盡可能的并購(gòu)要圍繞主業(yè)，取得購(gòu)買企業(yè)控制權(quán)，盡可能少用一些概念性詞語，比如“云”“平臺(tái)”盡量少用，會(huì)引發(fā)一些沒有必要的爭(zhēng)議。

（4）關(guān)于可行性，比如說上市公司說要給銀行做一個(gè)大數(shù)據(jù)平臺(tái)，或者說給證券公司整合客戶數(shù)據(jù)，人家問銀行、證券公司客戶數(shù)據(jù)的保管都是有特殊要求的，銀監(jiān)會(huì)要求，涉及保護(hù)、安全問題，不是你想拿過來就可以整合完善的，所以對(duì)操作性、可行性要做充分論證，做好以后再報(bào)

（5）盡量圍繞主業(yè)不要隨意跨界，不要在不同部門之間，比如說上市部做并購(gòu)，上市部那邊不支持我，那我還是到發(fā)行部這邊做定增吧，不要做這樣的事，做監(jiān)管套利的，在內(nèi)部審核中，發(fā)行部和上市部也有非常好的協(xié)作機(jī)制，比如募集資金收購(gòu)資產(chǎn)，達(dá)到一定標(biāo)準(zhǔn)的，還要兩個(gè)部門一起審，所以不要試圖監(jiān)管套利。

（二）資管產(chǎn)品或有限合伙參與認(rèn)購(gòu)（三年期定增）

資金在非公開發(fā)行獲得核準(zhǔn)后，發(fā)行方案?jìng)浒盖埃Y管產(chǎn)品或有限合伙資金募集到位。人數(shù)上認(rèn)購(gòu)人數(shù)是否超限，穿透檢查；

在審的按三年期定增一般要穿透到最終的認(rèn)購(gòu)人，認(rèn)購(gòu)資金來源要合法，不要讓人起疑心，上次開發(fā)審會(huì)，一個(gè)基金參與認(rèn)購(gòu)，基金參與人是個(gè)八零后的小孩兒，一下出資幾個(gè)億，這么多資金怎么來的，說是合法自籌的，從哪兒自籌的，說從其他出資人借來的，后來大家比較質(zhì)疑，說他們之間有沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系，說沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系，如果沒有關(guān)聯(lián)關(guān)系就有問題了，一個(gè)八零后的小孩兒一沒錢二沒房也沒什么抵押，為什么放心將資金借給他去認(rèn)購(gòu)呢，在借錢的時(shí)候有沒有想過有沒有償還能力，盡量合法自籌，不要引起別人的質(zhì)疑，刻意的去做代持的安排，沒有必要。

證監(jiān)會(huì)禁止在再融資中有優(yōu)先、劣后的安排，做基金做成平層的，不要搞抽屜協(xié)議，另外鎖定期內(nèi)轉(zhuǎn)讓的，允許放棄認(rèn)購(gòu)，但不讓份額互相轉(zhuǎn)讓

（三）同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的問題

發(fā)行人和控股股東實(shí)際控制人或者他們控制的企業(yè)存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)情況要做出解釋說明，要有明確的解決方案，如果說原來沒有同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，但因?yàn)檫@次募集后，新增了同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，這是不被允許的，如果說通過產(chǎn)業(yè)整合在一定時(shí)點(diǎn)上存在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，但存在整合計(jì)劃并且做出了公開承諾的，也可以認(rèn)可。

（四）關(guān)聯(lián)交易的問題

關(guān)聯(lián)交易本身也是個(gè)老問題，主要關(guān)注定價(jià)依據(jù)合理性，披露的充分性，不是要杜絕一切關(guān)聯(lián)交易，履行了一定的決策手續(xù)的，做出了充分信息披露的是允許的，但不能因?yàn)楸敬文纪缎略鲂略鲫P(guān)聯(lián)交易。

（五）關(guān)于土地和環(huán)保

也是證監(jiān)會(huì)非?？粗氐闹攸c(diǎn)領(lǐng)域，目前國(guó)家提倡綠色發(fā)展，本身對(duì)空氣、環(huán)保高度關(guān)注，所以在環(huán)保方面受過立案處罰的，盡管發(fā)行人各方面協(xié)調(diào)能力比較強(qiáng)，經(jīng)常受到監(jiān)管處罰，但現(xiàn)在要融資了，報(bào)到證監(jiān)會(huì)以后，地方具有大局意識(shí)，經(jīng)常環(huán)保廳也可以給你出，雖然我罰了他四百多萬，但我認(rèn)為這四百多萬的處罰不構(gòu)成重大違法行為，對(duì)于這種情況，我們也會(huì)出一個(gè)監(jiān)管問答，類似審核標(biāo)準(zhǔn)，達(dá)到一定金額以上的，對(duì)于社會(huì)造成實(shí)質(zhì)性損害的，找誰出文也沒有用，倒逼企業(yè)平時(shí)就要符合環(huán)保要求，秉承綠色發(fā)展理念，盡量平時(shí)合法守規(guī)經(jīng)營(yíng)。最近三個(gè)月有違反環(huán)保法律受到行政處罰情節(jié)嚴(yán)重的，刑事處罰就更不用說了，不能公開發(fā)行股票。

（六）實(shí)際控制人的承諾實(shí)際履行情況

實(shí)際控制人的公開承諾本身就是誠(chéng)信問題，既然公開做出承諾就要記得，不能說承諾后做也行不做也行。

常見未履行承諾類型：同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)、資產(chǎn)注入、增持。

（七）收購(gòu)資產(chǎn)估值的合理性

2014年、2015年是咱們并購(gòu)重組大躍進(jìn)，交易金額非常大，因此形成了巨額商譽(yù)，所以形成了商譽(yù)減值風(fēng)險(xiǎn)也要考慮，所以提醒大家，特別是收購(gòu)資產(chǎn)的時(shí)候，估值不能太離譜。

六、給擬融資企業(yè)的兩點(diǎn)建議

（一）深刻理解認(rèn)真落實(shí)疏堵結(jié)合的要求

2月份修訂后的制度體現(xiàn)了疏堵結(jié)合的監(jiān)管傾向：堵：堵住非公開發(fā)行里面不合理的漏洞，疏：對(duì)于可轉(zhuǎn)債、優(yōu)先股、配股、增發(fā)等支持的品種。對(duì)于在做未申報(bào)企業(yè)優(yōu)先選擇支持品種，當(dāng)然可能不是人人都合適，但大家首先意識(shí)里面應(yīng)該先看一看自己是不是符合，特別是配股，只要大股東參與認(rèn)購(gòu)，配股是個(gè)很好的品種。新的制度頒布之后呢，市場(chǎng)反應(yīng)還是不錯(cuò)的，最近有63家企業(yè)公布了實(shí)施配股的方案，所以希望在坐各位準(zhǔn)備實(shí)施再融資的企業(yè)，盡早下決心，盡量趕早選擇支持品種。

對(duì)于在審項(xiàng)目，鼓勵(lì)轉(zhuǎn)換品種，比如我們報(bào)了非公開發(fā)行定增方式進(jìn)展非常緩慢，目前看非公開發(fā)行——定增過會(huì)沒拿批文140-150家，在審近300家，大家可以簡(jiǎn)單估算一下，今年申請(qǐng)非公開發(fā)行，年內(nèi)拿到批文基本是不可能，所以在審企業(yè)希望加速審核進(jìn)程，不妨自己做一個(gè)評(píng)估，如果符合支持品種條件的，證監(jiān)會(huì)鼓勵(lì)轉(zhuǎn)換發(fā)行品種，為了鼓勵(lì)大家，證監(jiān)會(huì)按原受理時(shí)間安排參與審核排隊(duì)，這是一個(gè)很大優(yōu)惠；審核進(jìn)度加快不代表標(biāo)準(zhǔn)降低，所以杜絕簡(jiǎn)單“改頭換面”應(yīng)滿足合規(guī)性要求。

另外一類在審企業(yè)，確實(shí)不符合條件的建議撤回，不要等到初審會(huì)、發(fā)審會(huì)給你否掉了再撤回，不符合條件的主動(dòng)撤回，整改符合條件的再申報(bào)，這樣最主動(dòng)。

（二）養(yǎng)成科學(xué)決策、理性融資的好習(xí)慣

現(xiàn)在存在大量編項(xiàng)目的情況，本身不是一件好事，所以希望大家做募集資金投向的時(shí)候：1、三思而后行，打消”試錯(cuò)“心理；2、嚴(yán)格杜絕編項(xiàng)目、炒概念。

有的企業(yè)編項(xiàng)目批了以后，在現(xiàn)場(chǎng)檢查之后撤回，但現(xiàn)場(chǎng)檢查已經(jīng)開始撤不回來了，這樣的企業(yè)在3年之內(nèi)不允許再申報(bào)。所以，大家不要試圖到證監(jiān)會(huì)試錯(cuò)。